肖宇（中國(guó)社會(huì)科學(xué)院亞太與全球戰(zhàn)略研究院副研究員）快牛盤
美東時(shí)間6月18日，備受矚目的美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議（FOMC）紀(jì)要正式公布，會(huì)議決議維持聯(lián)邦基金利率保持不變。在全球?qū)捤韶泿耪哐永m(xù)的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)四次選擇按兵不動(dòng)向市場(chǎng)釋放的信息值得高度關(guān)注。
雖然在此之前特朗普多次喊話要求美聯(lián)儲(chǔ)立即降息，但面對(duì)美國(guó)關(guān)稅政策下日益增加的不確定性，市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)今年的降息速度和幅度都不會(huì)很明顯，走向大概率得根據(jù)美國(guó)的通脹、就業(yè)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期進(jìn)行相機(jī)決策，所以此次美聯(lián)儲(chǔ)維持利率不變決定也符合市場(chǎng)預(yù)期。
但本次議息會(huì)議也透露出了一個(gè)強(qiáng)烈信號(hào)，那就是今年美聯(lián)儲(chǔ)的降息或已經(jīng)在路上。理由就藏在美聯(lián)儲(chǔ)決策所依賴的關(guān)鍵數(shù)據(jù)里。首先，從通脹數(shù)據(jù)來(lái)看，根據(jù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局（BEA）最新數(shù)據(jù)快牛盤，2025年4月扣除食品和能源后的美國(guó)核心通脹率（PCE）為2.1%，而該數(shù)據(jù)的前值為2.3%，再前值為2.6%。從核心PCE發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，和2022年6月7.2%相比已經(jīng)一路下行，并且日益接近美聯(lián)儲(chǔ)2%的錨定目標(biāo)。
眾所周知，除了2%通脹目標(biāo)外，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策錨定的第二個(gè)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)就是美國(guó)的就業(yè)。實(shí)際上在美聯(lián)儲(chǔ)的決策工具箱里，充分就業(yè)和物價(jià)穩(wěn)定幾乎擺在同等重要位置。這也就是為什么在本次美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)布的FOMC聲明中，第二段首句就強(qiáng)調(diào)“FOMC尋求在長(zhǎng)期內(nèi)以2%的比率實(shí)現(xiàn)最大的就業(yè)和通貨膨脹”。
而美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局的就業(yè)數(shù)據(jù)也并不弱，2025年5月美國(guó)的失業(yè)率為4.2%，雖然和今年1月的4.0%略有增長(zhǎng)，但環(huán)比變化不大。和2020年4月14.8%的失業(yè)率峰值相比，美國(guó)的勞動(dòng)就業(yè)數(shù)據(jù)自2021年8月以來(lái)，始終沒(méi)有突破5%的閾值。目前的月度就業(yè)數(shù)據(jù)基本維持在2017年2月至2020年2月之間的水平，而同期美國(guó)的聯(lián)邦基金利率水平分別位于0.5%~0.75%和1.5%~1.75%區(qū)間。所以在核心通脹水平已接近目標(biāo)區(qū)間，而就業(yè)數(shù)據(jù)并不弱的支撐下，美聯(lián)儲(chǔ)保持4.25%~4.5%利率水平不變的決議似乎站不住腳。
為了更清晰觀察這一反常行為背后的邏輯，還需要從美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)數(shù)據(jù)中去尋找答案。同樣是美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局（BEA）的統(tǒng)計(jì)（公布季度數(shù)據(jù)），2025年一季度，美國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的增速為-0.2%，而去年四季度該數(shù)據(jù)還為2.4%。從2016年一季度至今，美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局共錄得四次經(jīng)濟(jì)負(fù)增長(zhǎng)，分別是2020年一季度的-5.5%和當(dāng)年二季度的-28.1%（但隨即三季度變?yōu)檎鲩L(zhǎng)35.2%）、2022年一季度的-1.0%以及本次2025年一季度-0.2%。
從成因角度來(lái)講，如果把2020年前兩個(gè)季度錄得負(fù)增長(zhǎng)的原因，歸咎于當(dāng)時(shí)新冠疫情導(dǎo)致當(dāng)時(shí)的全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)下降。那么此次美國(guó)經(jīng)濟(jì)再度出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)恐怕只能用關(guān)稅政策來(lái)解釋。自本屆美國(guó)政府上臺(tái)后，美國(guó)股市、債市和匯市的表現(xiàn)已經(jīng)充分說(shuō)明，預(yù)期是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要因素。面對(duì)所謂“對(duì)等關(guān)稅”和接下來(lái)貿(mào)易伙伴的有力反制，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的樂(lè)觀前景確實(shí)不多。這或許可以理解美聯(lián)儲(chǔ)的擔(dān)心，畢竟以當(dāng)前美國(guó)制造業(yè)的結(jié)構(gòu)和進(jìn)口商品的類別，此次美國(guó)掀起的關(guān)稅戰(zhàn)的價(jià)格轉(zhuǎn)移很大可能還是得由美國(guó)消費(fèi)者買單，關(guān)稅驅(qū)動(dòng)型通脹或許并不是杞人憂天。
這充分說(shuō)明美國(guó)關(guān)稅政策以及關(guān)稅所帶來(lái)的影響，或已經(jīng)取代就業(yè)和通脹，成為接下來(lái)觀察美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策走向的最重要指標(biāo)。美聯(lián)儲(chǔ)最新的點(diǎn)陣圖顯示，和上一次3月的點(diǎn)陣圖相比，預(yù)測(cè)今年不降息的委員從4人增加至7人，而預(yù)測(cè)年底將降息兩次的委員從9位減少至8位。和3月點(diǎn)陣圖9位委員給出3.25%的預(yù)測(cè)值相比，委員們對(duì)2026年降息的水平和幅度亦大大減少，認(rèn)為2026年利率水平保持在3.0%以上的委員有17位，3.0%以下的只有2位。
如果再結(jié)合2026和2027年的點(diǎn)陣圖，那么答案已經(jīng)非常清晰，那就是雖然美國(guó)聯(lián)邦基金基準(zhǔn)利率走低的趨勢(shì)已經(jīng)確定，但美聯(lián)儲(chǔ)將進(jìn)入觀望式降息區(qū)間，多大幅度和頻次的降息，將大概率取決于美國(guó)關(guān)稅政策的演繹，畢竟一旦觸發(fā)貿(mào)易伙伴的反制機(jī)制，那么美國(guó)通脹形勢(shì)好轉(zhuǎn)可能又是曇花一現(xiàn)。整體來(lái)看快牛盤，在就業(yè)、通脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的多重目標(biāo)約束下，關(guān)稅或已是美聯(lián)儲(chǔ)降息的最大阻礙。
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